去年，工业制造行业迎来了喜庆的一年，建筑玻璃及周边建材商品大幅拉涨。玻璃行业也经历了一个淡季不淡价格反涨的黄金时期，玻璃价格由年初的840元一直拉涨只年末的1350元，累计涨幅超过60%，创下年度最高涨幅。
玻璃大涨多源自房地产周期性复苏的需求支撑。周边工业品火爆的行情为期价注入更多多头情绪。玻璃期货交割标的为建筑用玻璃，房地产行业周期几乎与玻璃价格周期完全同步。过度充裕的流动性2016年集中拥入房市，房地产销售在2016年达到20-30%的增速，绝对量再创新高。
2017房地产年面临周期性回落
由于下游需求70%集中房地产及周边行业，玻璃价格周期基本等同于房地产周期。以2006年的数据来看，玻璃价格经历了三个涨跌周期。而最近的周期启动于2015年，伴随房屋销售2015年启动，玻璃现货价格开始进入上涨周期，并在2016年达到价格顶峰。我们认为，随着房屋销售年末开始拐头回落，玻璃2017年震荡下滑是大概率事件。
成也萧何败萧何，随着四季度房地产销量下滑，2017年大概率下面临房地产下行周期。尽管1-11月房屋销售累计仍有24.5%，但11月单月同比增速已大幅下滑。且我们跟踪的高频数据显示，从12月份开始，房屋销售同比已出现10%左右的负增长。资金潮褪去之后，2016年房地产销售大顶基本确定，2017年将迎来房地产市场的周期性下滑。但考虑传导时滞性，玻璃需求或呈现前高后低的格局，下半年需求压力更大。
供应端释放量有限关注原料端环保炒作
在2016年火爆销售和高额利润刺激下，去年玻璃厂商复产较为积极，实际产能增速同比3%。但随着环保措施趋严，玻璃新增产能压力大幅减少，供应增量仅来自检修复产。根据玻璃信息网统计，2017年玻璃新增产能约5000多万吨，增量有限。环保趋严对于玻璃供应端的冲击不仅仅在于产能扩张，上游纯碱、石英砂更是重灾区。上游原料环保的事件性冲击为供应端带来更多不确定性。
成本结构方面，明年纯碱、重油等原料重心或继续提升。假设明年原油价格上涨至65美元，重油同步上涨，原料成本预计在年末基础上再抬升100元/吨。成本上涨，需求走弱，玻璃明年大概率下盈亏平衡或小幅亏损。
需求走弱玻璃前高后低
基于房地产周期性下滑，我们对明年玻璃整体保持偏空观点。考虑今年需求的滞后效应，需求回落或在下半年压力更大，玻璃整体呈现前高后低的特点。不过，从2016年开始，政策权重在各工业品的的权重骤然增大，环保限产是否会对上游的纯碱、石英砂造成冲击需要警惕。
策略建议
趋势性，单边做空。基于对房地产周期的看弱，我们对于明年的玻璃整体价格偏空。但考虑需求回落速度，上半年需求好于下半年。单边看至1100元/吨。
作为周边建材类商品的冲品种配置，例如买玻璃空螺纹。相较于螺纹紧跟房屋开工，玻璃受到竣工销售等多环节影响。螺纹需求萎缩速度预计快于玻璃。可作为周边建材系商品的空头对冲配置单。
风险点
房地产刺激政策
上游环保政策趋严，产能无法完全释放
房地产销售摸顶2016玻璃趋势性上行
2016年，工业品迎来超级大牛市，玻璃跟随周边建材系商品大幅拉涨。商品细分市场的关注度前所未有的提高。玻璃主力期价由年初840元持续反弹至年末1350元，累计涨幅超60%，创上市以来年度最高涨幅。
图1：玻璃主力价格走势 单位：元/吨 图2：玻璃成交持仓量 单位：手
华泰年报：供需缓慢恶化
数据来源：文华财经 华泰期货研究所
不同于周边建材系以供应侧改革为主基调的拉涨，玻璃大涨多源自房地产周期性复苏的需求支撑。周边工业品火爆的行情为期价注入更多多头情绪。玻璃期货交割标的为建筑用玻璃，房地产行业周期几乎与玻璃价格周期完全同步。过度充裕的流动性2016年集中拥入房市，房地产销售在2016年达到20-30%的增速，绝对量再创新高。
我们对于2017年玻璃价格整体偏悲观，主要的逻辑源自对房地产需求的担忧。三季度集中调控之后，四季度房地产销售快速下滑，或拖累房地产投资在2017年有所回落。伴随房地产周期下滑，玻璃也随之进入调整阶段。
图3：玻璃现货价格 图4：玻璃期现价差
华泰年报：供需缓慢恶化
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图5：玻璃行业库存下滑 图6：玻璃库存与价格反向相关
数据来源：Wind 华泰期货研究所
房地产2017年面临周期性回落
由于下游需求70%集中房地产及周边行业，玻璃价格周期基本等同于房地产周期。以2006年的数据来看，玻璃价格经历了三个涨跌周期。而最近的周期启动于2015年，伴随房屋销售2015年启动，玻璃现货价格开始进入上涨周期，并在2016年达到价格顶峰。我们认为，随着房屋销售年末开始拐头回落，玻璃2017年震荡下滑是大概率事件。
图7：玻璃周期就是房地产周期 图8：平板玻璃下游需求分布
数据来源：Wind 华泰期货研究所
相较于螺纹钢等建筑材2016年的弱复苏相比，今年玻璃需求的复苏基础更为牢靠。这与各类建筑材的施工周期相关。螺纹、水泥需求集中房屋开工初期，即与房屋新开工面积更为相关。而玻璃需求集中房屋竣工以及销售端，即与房屋竣工和销售面积更为相关。2016年，在充裕流动性和资金配置冲击下，房地产销售异常火爆，累计同比增量维持在20%-30%。
图7：房地产行业各阶段对商品需求
数据来源：莫尼塔 华泰期货研究所
2016年需求的改善可以从平板玻璃的深加工行业产量直观感受。玻璃下游需求中，70%的量要通过深加工进入终端消费。深加工产量是我们印证终端需求变化的良好指标。从钢化、夹层等深加工行业来看，今年玻璃加工量出现迅猛增长，产量累计同比增速分别在2%和10%。且下半年增速明显快于上半年。
图9：深加工—夹层玻璃产量 单 图10：深加工—钢化玻璃产量 单位：平方米
数据来源：Wind 华泰期货研究所
成也萧何败萧何，随着四季度房地产销量下滑，2017年大概率下面临房地产下行周期。尽管1-11月房屋销售累计仍有24.5%，但11月单月同比增速已经接近0。且我们跟踪的高频数据显示，从12月份开始，房屋销售同比已出现10%左右的负增长。资金潮褪去之后，2016年房地产销售大顶基本确定，2017年将迎来房地产市场的周期性下滑。
图11：房地产销售与开工同步 单位：% 图12：房地产销售高频数据 单位：平方米
数据来源：Wind 华泰期货研究所
2016年出口暴增但2017难以提供更多增量
得益于人民币贬值和前两年国内暴跌，2016年玻璃出口出现超额增长。尤其是6、7月份的时候，出口暴增至一度疯狂，内外现货强势拉涨。回顾今年玻璃出口暴增，动力主要源自两方面，人民币贬值以及国内现货低价。这一点类似于2014年的钢材(2974, 21.00, 0.71%)行业。在长期供需压力制约下，国内工业品价格创出新低，进而成为全球价格洼地。极低价格吸引外部需求，外需替代内需成为价格重要支撑因素。根据我们对部分贸易商的样本调研，玻璃原片中有70%用于深加工，而出口大致占到深加工20%的需求量。今年玻璃出口量大约30%增长，对整体需求预计有3%左右的拉动。
但随着国内价格的上涨和出口市场的饱和，2017年似乎很难看到更多的出口增量爆发。出口因素或在2017年维持温和态势。
图13：玻璃原片月度出口 图14：人民币贬值预期
数据来源：Wind 华泰期货研究所
供应端释放量有限关注原料端环保炒作
在2016年火爆销售和高额利润刺激下，去年玻璃厂商复产较为积极，实际产能增速同比3%。但随着环保措施趋严，玻璃新增产能压力大幅减少，供应增量仅来自检修复产。根据玻璃信息网统计，2017年玻璃新增产能约5000多万吨，增量有限。
表格1：2016年玻璃新增生产线
数据来源：玻璃信息网 华泰期货研究所
表格2：2017年玻璃新增生产线
数据来源：玻璃信息网 华泰期货研究所
环保趋严对于玻璃供应端的冲击不仅仅在于产能扩张，上游纯碱、石英砂更是重灾区。上游原料环保的事件性冲击为供应端带来更多不确定性。11月份，随着全国环保检查的大规模展开，上游纯碱行业遭受限产。纯碱是玻璃生产的重要基础原料之一，占玻璃生产总成本的30%。前来看，上游原料限产暂未出现短缺的迹象，而尚处于价格上涨的阶段。关注环保政策持续性对于行业上游的冲击。
整体来看，随着上游煤炭、纯碱等各行业环保趋严，原油价格看涨，玻璃成本重心预计小幅上移。根据玻璃生产结构，玻璃成本中约40%为重油煤炭等燃料，30%为纯碱。玻璃-纯碱产业链结构较为简单，国内纯碱多用于玻璃生产，且基本几乎无进口。原料限产风波下，纯碱自11月份开始疯狂上涨50%。纯碱攀升吞噬玻璃厂150元/吨左右的利润，但就年末来看，玻璃厂整体仍然处于盈利状态。假设明年原油价格上涨至65美元，重油同步上涨，原料成本预计在年末基础上再抬升100元/吨。成本上涨，需求走弱，玻璃明年大概率下盈亏平衡或小幅亏损。
图15：玻璃产能增速有限 单位：万吨，% 图16：玻璃生产成本分布 单位：%
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图17：全国纯碱价格 单位：元/吨 图18：重油成本变化 单位：元/吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图19：煤炭成本变化 单位：元/吨 图20：玻璃生产模拟利润 单位：元/吨
数据来源：Wind 华泰期货研究所
需求走弱玻璃前高后低
综合来看，基于对房地产周期性下滑的担忧，我们对于明年玻璃需求并不乐观。预计房地产会拖累玻璃需求3%-5%个点，出口销售预计维持高位，但难以给予更多需求增量。上游供应缓慢释放，环保限产调控下，玻璃并无太多新增产能，主要供应增量源自检修复产。上游供应增量不大，预计较今年小幅增长2%。但需要十分警惕环保问题对上游供应造成的冲击。2016年11月底开始的环保大检查，导致上游纯碱、石英砂等供应出现阶段性紧缺。上游原料的紧缺是否对玻璃产量造成冲击需要警惕。
操作上，基于房地产周期性下滑，我们对明年玻璃整体保持偏空观点。考虑今年需求的滞后效应，需求回落或在下半年压力更大，玻璃整体呈现前高后低的特点。不过，从2016年开始，政策权重在各工业品的的权重骤然增大，环保限产是否会对上游的纯碱、石英砂造成冲击需要警惕。
表格2：玻璃供需平衡表
数据来源：Wind 华泰期货研究所
